港股体育用品板块大幅反弹之际，361度（01361）却“掉队”了。

　　智通财经APP数据显示，港股体育用品板块指数（BK03060）从2022年11月低点606.92点，上涨2023年1月12日916.09点，期间最高涨幅达到50.94%。自去年11月以来，板块内多只个股票涨幅超过50%。其中，安踏体育（02020）、滔搏（06110）、李宁（02331）、特步国际（01368）的股价最高涨幅分别达到70.1%、171.3%、88.2%和54.6%。

　　在体育用品板块新一轮行情中，曾在2021年上涨2.7倍的361度（01361），却当了一回“后进生”。2022年11月以来，361度股价总体处于横盘走势中，期间股价低点为3.04港元，高点为3.77港元，最高涨幅为24%。

　　智通财经APP注意到，当前361度的估值水平较低，市盈率（TTM）为8.2倍，市净率约为0.82倍。在此情况下，361度近期股价表现仍落后板块，这是留给市场的机会，还是“价值陷阱”？

　　短期业绩不确定性波动，市场观望情绪浓

　　据智通财经APP观察，港股体育用品板块上涨的主要原因有二。首先是防疫政策优化调整，给具有社交属性的体育用品市场带来增长预期。另一方面，2022年12月《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》（下称《纲要》），提出全面促进消费，加快消费提质升级。在纺织服饰领域《纲要》指出，要提高吃穿等基本消费品质，促进群众体育消费。深入实施全民健身战略，促进竞赛表演产业扩容升级。发展在线健身、线上赛事等新业态。推进冰雪运动“南展西扩东进”，带动群众“喜冰乐雪”。

　　上述利好因素，为港股体育用品板块带来“雨露均沾”的投资机会。然而，在确定性机会之下361度股价没有跑赢板块平均水平，需要更多的从其自身找原因。

　　复盘361度历史股价走势可以发现，公司股价自2022年中期业绩公布后便进入下行通道。据公司财报，2022年上半年实现营收36.54亿元（人民币，下同），同比增长17.6%，权益持有人应占溢利达到5.5亿元，同比增长37.2%。

　　361度这样一份“增收更增利”的财报，没能激活投资者的做多热情，市场反而选择抛售股票，一大压力来自公司成本费用的快速增长。

　　财报显示，上半年公司销售成本达到21.38亿元，同比增长18.3%，导致毛利率同比下滑0.3个百分点至41.5%。公司倚重的增长极——361°儿童业务的毛利率同比下滑1.3个百分点至40.7%。公司称，儿童业务毛利率下滑主要由于产品组合变更及为在该市场的激烈竞争下促进销售并增加该儿童分部的市场份额，生产成本的增幅并没有悉数转嫁予分销商。

　　事实上，体育用品行业的竞争激烈程度也反映到了361度营销费用上。2022年上半年，公司销售及分销开支达到6.04亿元，同比增长30.73%。公司称，销售及分销开支增幅主要由于投入更多的资源于广告和促销活动以推动销量和提升361°品牌知名度。

　　总体而言，由于成本费用增长，使得361度2022年上半年的经营溢利仅同比增长8.7%至7.72亿元。公司权益持有人应占溢利增幅之所以超过37.2%，主要由于公司实际所得税率同比下降9.4个百分点至21.3%，公司所得税开支由上年同期的2.08亿元，下降21.54%至1.63亿元。

　　361度在财报中表示，2022年实际所得税率下降，主要由于2021年上半年，产生预扣税开支5340万元，涉及从其于中国经营的附属公司以分红的方式向其控股公司汇款，以为购回及赎回在2021年6月3日到期的优先无抵押美元票据提供资金。公司2022年上半年并没有作出有关汇款，所以于期内未产生任何预扣税开支。可见，若剔除所得税金额大幅下降的影响，2022年上半年的盈利质量还要打一个折扣。

　　智通财经APP注意到，2022年下半年，361度的业绩仍在不确定性波动之中。公告显示，2022年第三季度，361°主品牌的零售额(以零售价值计算，下同)较同比取得中双位数的增长。361°童装品牌零售额同比较取得20至25%的增长。361°电商平台产品整体流水同比增长约45%。

　　2022年第四季度，公司销售同比增速较三季度明显放缓。其中361°主品牌第四季度零售额同比大致持平；361°童装品牌同比取得低单位数的正增长；361°电商平台产品整体流水较同比取得约25%的增长。

　　业绩增长稳定性欠佳之时，市场对361度的投资采取观望态度在情理之中。展望2023年，市场的观望情绪有望得到扭转。

　　主打下沉市场，望增强2023年成长预期

　　西部证券在研究报告中指出，2023年我国服装板块内的各个子行业将进入有差异的修复期，其中运动鞋服将成为服装板块表现最亮眼的子行业。西部证券认为，2023年杭州亚运会等重要体育运动赛事的举办，将会拉动运动产业链全行业的回暖及复苏；其次，后疫情阶段，我国居民对于运动健身的重视将进一步增强，且将加速下沉低线城市，运动鞋服的渗透率及人均购买频次均将进一步提升；第三，国家对于运动产业的鼓励支持，也促使运动鞋服的消费需求日趋旺盛。

　　据智通财经APP观察，西部证券对运动健身将加速下沉市场，带动运动鞋服渗透率提升的预判，可谓为361度“量身定制”。财报显示，截至2022年上半年，361度共有5,365间361°品牌门店。按区域划分，约76.7%的门店位于中国三线及三线以下城市，4.6%及18.7%的门店分别位于中国一线及二线城市。

　　过往业绩期间，361度持续优化线下门店布局。截至2022年上半年，361°品牌最新的第九代形象店数量已增加至1,969家，占比为36.7%。公司称，第九代形象店结合轻量简洁的装潢和丰富道具，在提升门店形象的同时降低装修成本、丰富购物体验以及有效提升店铺效益。同时，在后疫情时代，公司同步开展线下实体终端门店、在线电子商务与新零售渠道，推动全渠道消费体验升级。

　　由此可预见，若2023年下沉市场的运动鞋服需求进一步打开，361度有望充分收益。对此，中金公司在研报中表示，361度2022年四季度流水表现出优于行业的韧性，一方面来自公司灵活的销售策略(例如适度加深折扣以及扩大会员权益)，另一方面也受益公司相对广泛的三四线城市布局。

　　展望2023年，中金看好361度业务表现。361°主品牌产品布局跑步、篮球、综训和运动生活品类，注重专业科技性，中金预计2022年跑步和篮球分别贡献收入约40%和10%。管理层计划2023年在巩固提升跑步、篮球的收入占比的同时，继续拓展女子健身等新品类业务，丰富产品品类。随着终端零售环境好转，以及361°品牌力和产品力的持续提升，管理层计划2023年继续拓展、优化渠道网络，其中361°儿童门店增长或快于主品牌。

　　据此，中金维持361度“跑赢行业”评级，预计2022/23年EPS为0.38/0.43元，并引入2024年EPS预测0.5元，目标价4.31港元，较1月17日收盘价3.56港元有9.6%的上行空间。

　　从我国运动鞋服行业发展大势来看，361度在更长远未来将受益于行业发展。2021年我国运动鞋服行业规模约为570亿美元（约为4,000亿元人民币），同比增长26.11%。据Euromonitor数据，2022-2026年我国运动鞋服市场规模CAGR约为12.17%，远超发达国家水平，行业具备较大成长空间。

　　需要注意的是，即便361度股价在进三个月最高涨幅仅为24%，大幅落后板块，但仍然体现出市场为公司未来业绩增长抱有期许。在确定性行业发展机遇叠加激烈的竞争之下，361度能否让市场投资热情再多一度热爱，还需观察公司能兑现多少预期。