比亚迪(002594)更新研究：车型体系日臻完善 上半年业绩压力较小

　　【投资要点】

　　一季报预增 5-7 倍，上半年业绩压力不大。 一季报预告预计公司净利润 7-9 亿，同比增长 583%-778%。 18 年底从秦 PRO 开始，比亚迪车型的能量密度突破了 160，而随后上市的车型能量密度以 160 为主，因而今年一季度单车补贴又可在 18 年补贴政策基础上有所上升。 一季度的高补贴加上二季度的抢装，公司上半年业绩压力不大，但下半年行业利润承压。

　　从营收占比看，比亚迪新能源乘用车的营收从 17 年到 18 年大幅提升，而燃油车和新能源客车持平或小幅增长，这使得公司汽车业务营收中，新能源乘用车营收占比大幅提升至 54%左右。比亚迪供应链较为封闭使得价格压力难以向上游传导， 下半年毛利率压力明显增大。

　　多款新产品发布，王朝系列改款小幅提价。 比亚迪在去年就确定了“王朝系列+e 网”的新一代产品周期车型体系。最先推出一款 SUV S2，一款微型车 e1。 3 月 29 日，比亚迪正式下线了 7.99 万元的智行版 e1，限量发售 999 辆，不出三天售罄。 3 月 28 日，比亚迪在北京举办了2019 春季新品发布会，旗下 9 款王朝系列车型登场。

　　总体而言，比亚迪 19 年新车型上，尤其是燃油车和插混车，在价格上十分亲民，而纯电动平均提价了 1-2 万元，小于补贴的退坡幅度， 因而另外仍需通过供应商和供应链压缩成本以增厚利润水平。

　　保量为先，粉丝经济、研发实力筑起新护城河。 2018 年比亚迪轿车、SUV、MPV 的销量分别为 27.33 万、10.36 万、12.39 万，同比增减-9.11%、+142.63%、 +87.04%。整个车型体系分布十分均衡，不依赖单一爆款车型。

　　另外，公司通过“迪粉汇”等手段完善产品迭代，不断增加用户黏性，执行力强，如期实现了 542 战略，发布了 IGBT4.0， 同等工况下，比亚迪 IGBT 4.0 代综合损耗比当前市场主流产品约低 20%，百公里耗电减少约 3%。 用户黏性和研发实力将成为公司新的壁垒。

　　【投资建议】

　　根据销量预测的更新及毛利率的详细测算，我们略微下调公司的盈利预测，预计公司 19/20/21 年营业收入分别为 1553/1797/1929 亿元，归母净利润分别为 28.58/30.81/31.44 亿元， EPS 分别为1.05/1.13/1.15 元，对应 PE 53/49/48 倍，给予“增持”评级。

　　【风险提示】

　　下游汽车消费动力低于预期;

　　车企竞争激烈程度加剧。