“中特估”已经成为全市场焦点，据同花顺数据，中字头板块今年涨幅超25%。近期随着证券股、银行股、保险股等大金融板块连番交替走强突破新高，指数一度被中字头带动上攻到了3400点，牛市号角再度被吹响。

　　消息面上，上交所举办了“发现央企投资价值，促进央企估值回归”业务交流会，该会议旨在进一步探索建立中国特色估值体系，引导央企投资价值发现，推动央企估值回归合理水平。

　　对此，不少机构认为“中特估”大概率会成为一个贯穿2023年全年的大主线，值得市场反复挖掘。那么，作为普通投资者，究竟该如何看待这场“中特估”行情？

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　　中特估行情的内在逻辑

　　本轮中特估的行情其实可以追溯到去年，2022年11月，证监会易会满主席提出了“探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”，市场第一次将全部的目光聚焦在了“中特估”主题上。

　　要理解“中特估”存在的意义和行情驱动的深刻逻辑，可以从三个方面来看。

　　1）独特的地位优势

　　与中国特色估值体系对应的是传统西方经典估值体系，也就是市场中常用的“PE、PB、PS、DCF”等估值模型，后者是着眼于财务层面，企业经营所得归属于股东的部分作为衡量公司价值的基础，而我们提出的“中特估”则更多考虑到了企业的独特地位所带来的附加价值。

　　一般来说，国企央企往往是我国重要领域核心环节中的定海神针，是国民经济的压舱石。2021年，国有企业资产总额已占全国企业资产总额的60%以上；国企的营业收入占GDP比例始终也在60%以上。行业分布上，国企往往在能源、基础设施、国防等关系国计民生的重要产业占据核心地位，保证了我国的产业安全。

　　正因如此，国企央企往往具备一般民企所不具备的永续经营属性。若结合传统金融理论中的DCF模型，即企业价值等于未来所有期限的现金流折现，那么这类国企央企可以将经营期限N设定为正无穷，这是一般企业难以享受的溢价。

　　所以，从这个角度看，中特估的提法并非是另辟蹊径，而是与传统西方金融理论上有内在统一的地方。

　　2）防御属性突出

　　此外，我们要注意“中特估”提出来的时点，正是我国加大对外开放力度、全力以赴促进经济复苏的时候，而国企央企作为我国经济的核心动能，其与我国宏观经济周期的相关性往往更高，经济复苏理应带动这些企业估值修复。

　　从目前宏观数据来看，经济复苏仍然处于“强预期，弱现实”的阶段，投资者的风险偏好和对资产的预期收益率都会有所降低，长线资金更倾向于低估值、高股息的防御性板块，中特估主题下的标的往往具备这类特征。

　　尤其是央企，其估值长年偏低。据申万研报统计，截至2023年4月19日，在各类所有制企业中，央企估值最低，即便剔除金融类企业后估值已然偏低。A股央业的PE-TTM为10.87，远低于民企（43.40）、外企（38.49）。

　　与之相对的是，国企的股息率长期高于民企，叠加当下行业研究愈发内卷的背景下，中小投资者更加难以收获超额收益，高股息象征着“稳稳的幸福”，更容易受到投资者偏爱。

　　

　　

　　由此观之，在当下存量资金市场环境下，中特估主题的防御属性得以凸显，更容易受到低风险偏好的资金追捧。

　　3）改革提升效率

　　一直以来，市场普遍对于央国企的体制机制、经营效率存在着刻板印象，但实际上近年来央国企的持续改革已经在基本面层面取得了显著成效。

　　尤其近三年来，在内外宏观层面的冲击之下，央国企承担了市场主体责任，以提质增效为准则实现自身高质量发展的同时，带动了经济高质量增长。2022年，央企全年实现营业收入39.6万亿元，同比增长9.1%；实现利润总额2.6万亿元，增长6.2%；上缴税费2.8万亿元，增长19.3%。

　　值得一提的是，央国企改革行动仍在进行时，在2020-2022年的三年国企改革行动高质量收官之际，国资委早已表态，今年将实施新一轮的国企改革深化提升行动，进一步提升企业核心竞争力和增强核心功能。

　　从原本的“两利四率”转化为“一利五率”，愈发科学、细化的考核指标体系指明了央国企改革方向，最新的两个考核指标值得关注。

　　第一，用ROE替换净利润指标，这意味着对于央国企的考核从原本的利润导向转向了以企业经营效率、股东回报为主要导向；第二，以营业现金比率替换营业收入利润率，这意味着更加重视企业获取现金的能力，从利润规模转向利润质量。

　　考核指标体系的演变倒逼企业经营效率提升，落脚到业绩层面的高质量增长，业绩提升预期有助于强化估值提升的趋势。

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　　怎样的姿势才能更好把握中特估的趋势

　　行文至此，中特估的逻辑已经阐述清楚，但即便了解并相信中特估的驱动逻辑，要在此掘金的难度依然不小。

　　目前来看，央国企覆盖了能源、金融、机械、化工、交运、国防和公用事业等行业，考量到大行业下还会细分的次级行业数量只会更多，落脚到具体公司则是数不胜数。从数百家潜在标的中挖掘到更具确定性和持续性的最后赢家，对于普通投资者而言是一个几乎不可能完成的任务。

　　在当下这个机构主导、研究愈发内卷的市场中，普通投资者想要提高胜率，要善于借助机构力量。正如巴菲特所说，持股的最好方式就是选择一个收费较低的指数基金。

　　从一些大买方机构发行的相关主题ETF类产品挖掘机会是一个相对更便利且更具性价比的方案。毕竟，在同类主题中选择一两个ETF产品，一定比你从成百上千的单个标的中挖掘出最后大赢家容易得多。

　　只是，不同的ETF产品追踪的指数有所差别，背后代表的风险收益水平也不尽相同，如何选择更加稳健？

　　答案是大机构+大规模。前者通过机构品牌保证了基金申报、后续运营等方面更加稳健，后者则是借助市场力量保证较好的流动性，而且ETF这类产品往往具有较强的马太效应，在大趋势来临之际容易产生正向反馈，不断加强自身。

　　比如，中特估大主题下市场上有部分资金选择了专注于央企领域的投资，博时推出的央企创新驱动ETF（515900）以及央企结构调整ETF（512960）正是这一细分领域规模前三的两大产品。

　　这两个产品均聚焦于国资委下属央企上市公司，但在具体投资方向上有所不同。

　　其中，央企结构调整ETF（512960）追踪的是中证央企结构调整指数，该指数的高股息率在同类型指数中表现更为突出，这意味着相应产品的防御属性更强，更容易受到追求稳健回报的长线资金追捧。

　　

　　

　　受益于均衡稳健的投资风格，该产品在过去一年实现了近20%的收益，表现优于同期主要市场指数。

　　

　　

　　而央企创新驱动ETF（515900）追踪的则是中证央企创新指数，倾向于投资那些更加重视企业创新、盈利质量的央企标的。

　　正如上文所述，中特估行情驱动最终要落脚在央国企经过持续改革能不断焕发生机，进而实现高质量发展。简而言之，是否有成长性是支撑行情能否走得更远的重要一环。

　　如何评价企业的成长性，除了利润层面的直接表现外，还要重点关注企业是否不断在做研发创新，以及创新成果落地情况。研发经费投入强度这一指标早早纳入央企考核体系，从侧面印证了这一点。

　　而这也正是央企创新驱动ETF的侧重点所在，它更加聚焦于一些高端制造、TMT和建筑产业，借此在今年同样也实现了约20%的涨幅。

　　

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　　结语

　　即便是刚进入资本市场不久的投资者，在复盘过近两年的行情变幻，都应该认识到板块间的轮动是客观存在的周期规律，对于某一个行业或板块的看法不能与时俱进的话，几乎不可能实现长期超额收益。

　　如今，全球天平倾向了东方，中国作为全球经济增长的核心引擎，必然要催化一大批央国企实现高质量发展方能不错过这难得的战略时期，这需要资本市场以更贴合实际国情的方式予以支持，中特估的趋势就此形成。

　　把握好大方向，比什么都重要。