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歌力思(603808)直营表现稳健，多品牌业务有序发展
事件： 公司公布一季报，收入同增 8.3%至 6.2 亿元，归母净利同增 11%至 8916 万元。
分品牌看 Q1 收入：零售承压背景下增速环比有所放缓， 主品牌歌力思、Ed Hardy、 IRO 仍有正向增长， Laurel 受分销渠道调整略有下滑。
1)歌力思主品牌：门店优化持续， Q1 在门店净收缩 5 家至 307 家的基础上仍有 6.4%的收入增长，渠道质量持续优化。
2) Ed Hardy： Q1 门店数量净减少 1 家至 180 家，收入仍有 6.19%增长。
3) Laurel： 收入有 13.6%下滑，主要与部分分销商运营能力未达预期有关，直营表现仍然良好。
4) IRO： 中国区业务发展超预期，带动 18Q1 及 19Q1 收入增长表现较好， Q1 收入增长 10.5%达到 1.61 亿元。
5) VT：初创期，门店数量达到 14 家，收入体量达到 439 万元。
6)百秋电商：继续高速发展，一季度贡献营收 5670 万元(同增 49%)，净利润 723 万元(其中归属上市公司部分为 540 万元)
分渠道来看： 合计来看 Q1 品牌服装业务收入增长 7.1%至 5.67 亿元，其中直营表现仍然明显优于加盟，在 19Q1 偏低迷零售环境下维持了13.2%的收入增长;加盟方面同比降幅较前两季度收窄， 19Q1 同比微降0.21%。
考虑作为高端女装，渠道一般在一二线城市运营效果更为突出，该等城市主要由直营体系进行拓展，由此预计未来直营增长强于加盟的情况仍将存在。
盈利与周转： Q1 盈利总体稳定，周转略有放缓。 19Q1 公司受直营毛利率下降影响综合毛利率同降 2.23pp 至 64.82%，同时由期间费用率受销售费用增加影响同比增加 0.9pp 至 42.95%，但受益资产减值损失同比减少以及其他收益同比增加，营业利润仍有 7.1%的增长，归母净利增福也达到 11.0%至 8916 万元。
周转方面，应收账款及存货同比增长15%/19%，快于营业收入增长，周转有小幅放缓，也受到周转放缓的影响，经营性现金流同比下降 30%至 9265 万元。
盈利预测及投资建议： 2019 年，公司主品牌歌力思计划新开店 30 家(其中 10 家为下沉至三四线城市的亲民线)， Ed Hardy 主要着力提升主系列单店效率， X 系列门店有继续开店的可能; Laurel/IRO/VT/Knott 计划新开店 12/8/5/2 家。
作为品牌矩阵规划清晰的多品牌时尚集团持续看好，预计 19/20/21 年归母净利同增 21.0%/20.5%/20.0%至 4.4/5.3/6.4 亿元，PE 13/11/9X，维持“买入”评级。
风险提示： 终端销售遇冷、 多品牌协同不及预期。