格力电器:业绩符合预期分红略低预期

　　类别：公司研究机构：广发证券股份有限公司研究员：曾婵日期：2019-05-16

　　业绩符合预期,预收账款下行,分红略低于预期2018年全年公司实现营业总收入2000.2亿元(YoY+33.3%),归母净利262.0亿元(YoY+17.0%),净利率13.1%(YoY-1.8pct)。

　　Q4实现营业收入499.7亿元(YoY+31.5%),归母净利50.8亿元(YoY-26.7%),净利率10.2%(YoY-8.1pct),年报公告收入业绩与预告一致。公司公告现金分红90.2亿(每10股派发现金15元(含税)),分红金额占归母净利比例为34.4%,低于市场预期。

　　从其他主要科目来看,2018年底“其他流动负债”633.6亿(其中“返利”618.8亿元),金额创历史新高,同比、环比Q3末分别增加24.5、29.8亿元;“研发费用”69.9亿元(YoY+93.2%),表明公司费用计提充分。“预收账款”97.9亿,同比、环比分别减少37.3、43.5亿元,表明经销商在较高库存压力下打款积极性减弱。

　　各项业务均实现亮眼增长,空调量价齐升分业务来看,2018年公司空调实现营业收入1556.8亿元(YoY+26.2%),生活电器与智能装备也分别实现收入37.9亿(YoY+64.9%)、31.1亿(YoY+46.2%),其他主营和其他业务收入374.4亿元(YoY+68.8%)。

　　根据产业在线数据,公司2018年内销出货量3539万台(YoY+3.4%),市占率38.1%,继续领先;外销出货量1397万台(YoY+18.8%),市占率24.1%,根据中怡康数据,公司零售均价4511元(YoY+5.7%),均价与YoY均高于行业3957元(YoY+3.9%)。公司基于产品、渠道、品牌优势实现量价齐升,龙头地位稳固。

　　毛利率、销售费用率同时下行,资本化比例降低导致研发费用率提升2018年公司毛利率下滑至30.9%(YoY-2.7pct),但空调业务毛利率36.5%(YoY-0.6pct)较为稳定。

　　销售/管理/研发/财务费用率分别为9.4/2.2/3.5/-0.5%,YoY分别为-1.7/+0.5/+1.1/-0.8pct;研发费用率显著提升我们预计与公司降低研发费用资本化比例有关(年报公告研发投入金额YoY+26.0%,显著小于研发费用YoY+93.2%)。

　　投资建议长期来看,我国空调保有量与日本仍有显著差距,增长空间仍存,公司作为行业龙头,未来仍将最大程度获益行业发展红利。此外,目前正在进行的控股股东股权转让有利于公司治理结构改善。

　　我们预计2019-2021年归母净利润为283.3、317.1、343.3亿元。最新收盘价对应2019年PE为11.9x。参照白电龙头美的集团与青岛海尔对应2019年PE13.7x,考虑控股股东股权转让尚未确定,公司治理结构改善存在不确定性,给予格力电器对应2019年PE13.0x,对应合理价值61.22元/股,维持“买入”评级。

　　风险提示:地产销售大幅下滑;国内消费力持续减弱;原材料价格大幅波动;汇率大幅波动。