摘要

　　核心观点

　　年初以来，A股轮动上涨，牛市逐步显性化。新繁荣系列中我们分别论述了科创板、牛市主线、主题投资、券商板块、景气线索的投资策略。

　　次新是牛股沃土，本篇报告我们将重点讨论远端次新投资策略。

　　1、前言：牛市初期易涨难跌，借机布局

　　当前尚处小牛市初期，易涨难跌，建议淡化波动，借机布局。根据我们的策略研判体系，一波行情有本质催化剂，也有表观催化剂，本质催化剂主导趋势，表观催化剂影响节奏。就本质催化剂来看，2023年随着新一轮短周期复苏开启，A股迎来小牛市。

　　当前尚处牛市初期，一方面市场位置仍处低位，另一方面短周期经济复苏和美联储政策变化尚处兑现初期，整体易涨难跌，消息面扰动有限。

　　2、被忽视的视角：从上市时间挖掘牛股

　　在选择股票上，除行业情况、竞争格局、公司地位、商业模式等常规要素外，我们建议重视上市时间这个视角。事实上，从上市时间出发反而容易发现预期差。

　　无论是2013年至2015年的牛市，还是2019年至2020年的牛市，次新股都是成长的牛股沃土，这种规律源自次新天然的时代感。也即，次新板块是各阶段产业更迭在权益市场的映射，是各阶段经济转型的缩影。

　　3、次新走势规律：前三年消化估值为主

　　新股上市前三年的估值变动呈现较强的规律，也即以消化估值为主。数据上，新股上市初期的PE-TTM中位数在50-55倍区间，上市第三年后的PE-TTM中位数消化至35倍左右。

　　进一步结合“大小非”解禁时间，我们将次新分为近端次新和远端次新，近端次新是“小非”解禁前次新，远端次新是“大非”解禁后次新，但在投资实践中时间范围有灵活性。就投资价值来看，近端次新是反弹急先锋，远端次新是牛市主力军。

　　4、远端次新价值：中微观共振涨幅扩大

　　统计显示，新股在“大非”解禁后的30个、120个、240个、360个、480个、600个交易日，涨幅持续扩大，

　　这种规律源自中观和微观共振。就中观维度，次新具备天然的时代感，代表了各阶段的赛道风口。就微观来看，一则新股消化三年估值后位置低；二则业绩改善、资本开支扩大、股权激励都有正面催化；三则资金维度看机构配置提升。

　　5、远端组合回溯：上市时间维度的超额

　　在上述分析基础上，我们以上市时间为核心变量构建远端次新组合进行回溯。

　　第一步，借鉴中证系列指数每半年调仓的经验，结合财报披露节奏，每年5月1日和11月1日调仓；第二步，调仓时，我们以3年为基准进行0.5年的浮动，即选择上市2.5至3.5年的公司，继而在最大程度把握远端次新机会的同时，又尽可能扩大样本范围。第三步，在第二步筛选得的样本中，结合新股上市后表现，优选调整幅度居前的50家公司。

　　回溯结果显示，自2010年5月1日至2023年2月3日组合累计上涨928%，同期万得全A收益率仅98%。

　　6、配置建议：科创板和远端次新股组合

　　结合远端次新的投资规律，从板块视角可以重视科创板，从组合视角我们构建了当前的远端次新组合。

　　风险提示：经济修复低预期；美国通胀超预期；统计规律的有效性下降。

　　正文

　　

　　1、前言：牛市初期易涨难跌，借机布局

　　2022年12月25日我们发布《牛市开端系列：底部右侧，坚定看多》提出，市场自4月26日进入筑底期，截至12月25日筑底已近尾声，1月是大转折的重要窗口期。年初以来，A股轮动上涨，牛市逐步显性化。

　　此后我们在《新繁荣牛市之二：谁将被推向风口》中系统讨论了如何识别牛市主线。 结合宏观推演、中 观验证和微观下沉，我们建议重视光伏新技术、电池新技术、半导体中国产替代率低的环节。

　　除了行业配置外，2023年也将是主题投资大年， 我们发布《新繁荣牛市之三：谁将引领主题投资》提出2023年四大主题，信创、国防、近端次新、国企改革。

　　券商也是牛市的经典板块，我们发布《新繁荣牛市之四：如何把握牛市中券商的机会》分析了牛市中券商股的投资方法论。

　　就年度表现来看，微观景气对股价指引性较强，我们发布《新繁荣牛市之五：景气线索失效了吗，牛市如何用》分析了本轮小牛市如何结合景气扩大相对收益。

　　针对市场走势，当前尚处小牛市初期，易涨难跌，建议淡化波动，借机布局。根据我们的策略研判体系，一波行情有本质催化剂，也有表观催化剂，本质催化剂主导趋势，表观催化剂影响节奏。就本质催化剂来看，2023年随着新一轮短周期复苏开启，A股迎来小牛市。当前尚处小牛市初期，一方面市场整体位置尚处低位，另一方面短周期经济复苏和美联储政策变化都尚处兑现初期，整体易涨难跌，消息面扰动影响有限。

　　次新是牛股沃土，结合新股的估值变动规律和“大小非”解禁时间，我们将新股分为近端和远端两类，近端次新约是上市一年以内次新，远端次新约是上市三年之后次新，近端次新是反弹急先锋，远端次新是牛市主力军，本期重点讨论远端次新投资策略。

　　2、被忽视的视角：从上市时间挖掘牛股

　　无论是2013年至2015年的牛市，还是2019年至2020年的牛市，次新股都是成长板块的牛股沃土，这种规律源自次新天然的时代感。

　　2.1次新股是牛股沃土

　　在选择股票上，除行业情况、竞争格局、公司地位、商业模式等常规要素外，我们建议重视上市时间这个视角。事实上，从上市时间这一指标出发，可以发现存在较强的规律性，也即次新股是牛市中明星股主力军。

　　数据上，复盘2010年以来历史，市场在2012年12月至2015年6月、2019年1月至2021年9月期间经历两轮牛市。就牛市下涨幅前200个股的上市时间分布来看，在2013年至2015年的牛市中，涨幅居前个股多集中于2010年、2011年、2012年；在2019年至2021年牛市中，涨幅居前个股则主要分布于2016年、2017年。

　　这种现象的驱动因素源自次新的中观和微观共振。从中观维度，次新板块具备天然的时代感，也即，次新板块是各阶段产业更迭在权益市场的映射，是各阶段经济转型的缩影。从微观维度，新股上市约2-3年后，陆续迎来IPO募投项目投产、大股东限售股解禁、公司股权激励等催化。

　　

　　2.2时代感是核心驱动

　　次新股具备鲜明的时代感，这是次新股投资价值的核心驱动。我们对2000年以来各阶段的新股产业分布进行回溯，可以发现各阶段的次新是各阶段产业转型的缩影。

　　其一，2001年至2010年：在加入WTO、四万亿投资计划、城镇化率快速提升的背景下，中国经济持续高速增长，彼时新股多集中于房地产、电力、电网建设、铁路公路等方向。与此同时，2007年苹果发布第一代iPhone，再到2010年爆款iPhone4发布，消费电子产业链新股陆续上市。

　　其二，2011年至2015年：随着智能手机的快速渗透，互联网+浪潮展开，相较于2010年之前，2011年之后地产和基建相关的新股数量明显减少，本阶段新股集中计算机等方向。

　　其三，2016年至2020年：2015年之后随着实体经济复苏，消费升级是本阶段主线，继而上市新股的前十大行业中医药、汽车、消费电子等产业的相对排名较2011至2015年出现提升。与此同时，以新能源为代表的先进制造也在稳步推进。

　　其四，2021年以来：以强链补链、能源革命、数字经济为代表的先进制造浪潮展开，继而2021年以来半导体、机械、电池等方向新股较2016至2020年明显提升。

　　

　　3、次新走势规律：前三年消化估值为主

　　新股上市前三年的估值变动呈现较强的规律性，也即以消化估值为主。进一步结合“大小非”解禁时间，我们将次新分为近端次新和远端次新，近端次新是“小非”解禁前次新，远端次新是“大非”解禁后次新，在投资中时间范围也有一定灵活性。通常而言，近端次新是反弹急先锋，远端次新是牛市主力军。

　　3.1次新估值变动规律

　　通常而言，新股上市一年后迎来“小非”（即其他股东自股票上市之日一年内不得转让首发股份）解禁，三年后迎来 “大非”（即控股股东和实际控制人自股票上市之日起三十六个月不得转让首发股份）解禁。

　　新股上市前三年的估值变动呈现出较强的规律性。我们统计2016年以来上市新股，剔除掉新股上市初期的涨幅影响（注：计算新上市估值时，对主板和20年8月24日之前的创业板取新股上市开板的第一天估值，对北证、科创板、20年8月24日之后的创业板取第六个交易日估值），观察新股上市后的估值变化。

　　可以发现，新股上市的第一年和第二年往往消化估值。数据上，新股上市初期的PE-TTM中位数在50-55倍区间，上市第三年后的PE-TTM中位数在35倍左右。

　　

　　3.2近端和远端的价值

　　结合投资价值，我们将上市约一年以内的次新称为近端次新，将上市约三年以后的次新成为远端次新。一般而言，近端次新是反弹急先锋，远端次新是牛市主力军。

　　对近端新股而言，赛道红利和交易红利共振，在一个反弹波段中，近端次新容易获取高弹性。数据上，统计2022年4月底-6月和11月-12月初两轮反弹行情中涨幅前100的个股，两轮反弹中近端次新在区间涨幅前100的个股中占比分别为19%/15%，显著超出其在全部A股中的占比（10.3%/8.6%）。

　　

　　对远端次新而言，赛道红利和微观红利共振，更容易成为牛市主力军。

　　近端次新的投资策略我们在《掘金近端次新系列之一：近端次新投资方法论》《掘金近端次新系列之二：再迎买点》中进行了系统分析。本篇报告重点讨论远端次新。

　　4、远端次新价值：中微观共振涨幅扩大

　　统计远端次新表现，也即新股在“大非”解禁后的30个、120个、240个、360个、480个、600个交易日的表现，可以发现涨幅在持续扩大。

　　数据上，统计2010年1月至2022年4月期间的创业板和主板的远端次新走势，可以发现，这些公司在“大非”解禁前有通常有小幅回落，但是“大非”解禁后30个、120个、240个、360个、480个、600个交易日的涨幅均持续扩大。

　　这种规律源自中观和微观共振。就中观维度，次新具备天然的时代感，代表了各阶段的赛道风口。就微观来看，一则新股消化三年估值后位置低；二则业绩改善、资本开支扩大、股权激励都有正面催化；三则资金维度看机构配置提升。

　　

　　4.1近端和远端的价值

　　就业绩视角而言，创业板和主板的统计数据显示，新股上市后归母净利增速超过上年的比重在第一年、第二年、第三年均有持续提升。

　　

　　4.2产能扩张提振业绩

　　随着IPO募投项目投产，将对次新的盈利形成支撑。就2020年以来上市新股来看，其固定资产规模处于逐季度提升的态势。在产业加速发展的背景下，公司新增产能有望支撑公司订单增加和营收扩大，成为公司扩大盈利的重要抓手。

　　

　　4.3股权激励正向促进

　　股权激励是完善治理结构、激励核心管理人才的重要方式。股权激励通常会锁定公司未来n年的利润/营收增速，因此方案的推出与完成对企业业绩有一定的正向促进。截至2023年2月3日，2020年以来上市的新股中近1/3已制定了股权激励方案（不包括停止实施和未通过的。

　　

　　4.4机构配置显著提升

　　次新在“大非”解禁后，流通盘扩容带来机构加仓空间。我们在全A范围内，统计上市公司上市当年、上市后第一年、第二年、第三年、第四年机构持仓变化，详细统计口径为：上市首日至上市第四年末内个股成交均价*每年末机构持仓数量。从统计结果来看，新股在上市约三年后，A股机构持股规模出现显著提升。在上述分析基础上，我们以上市时间为核心变量构建远端次新组合进行回溯。

　　

　　5、远端组合回溯：上市时间维度的超额

　　在上述分析基础上，我们以上市时间为核心变量构建远端次新组合进行回溯。

　　第一步，借鉴中证系列指数每半年进行调仓的经验，同时结合财报披露节奏，我们选择在每年5月1日、11月1日，也即年报和三季报披露后1天进行调仓；

　　第二步，调仓时，我们以3年为基准进行0.5年的浮动，即选择上市2.5至3.5年的公司，因此，在最大程度把握远端次新投资机会的同时，又尽可能的扩大了可选样本范围。

　　第三步，在第二步筛选得的样本中，进一步观察上市20日后至调仓前1日期间个股股价调整幅度，并保留每期股价调整幅度最大的前50名个股，此步目的则在于减少回撤。

　　就组合结果来看，在2010年5月1日至2023年2月3日期间，组合累计上涨928%，而同期万得全A收益率仅98%。

　　

　　6、配置建议：科创板和远端次新股组合

　　结合远端次新的投资规律，从板块视角可以重视科创板，从组合视角我们构建了当前的远端次新组合。

　　6.1板块维度：科创板

　　针对远端次新的投资规律，从板块角度看，科创板是代表性板块。

　　2019年7月科创板首批公司上市，相较于普通次新股，科创板的定为以硬科技为主，时代感更为鲜明。类似于2009年10月至2012年10月的创业板，科创板自2019年7月至2022年4月以消化估值为主。2022年4月26日是科创板的低点，彼时科创板整体PE-TTM仅为31倍，接近创业板2012年底和2018年底的两轮大底水平。

　　我们看好科创板的底层逻辑在于，科创板的产业分布具备鲜明的时代感，加之2019年以来的持续估值消化，使其具备景气优势、估值合理、基金低配等表观特征。在此基础上，2023年科创板迎来宏观、中观和微观的三重催化。

　　

　　

　　6.2远端次新筛选组合

　　基于远端次新投资优势，首先，我们根据上市时间（2.5年至3.5年）、分析师覆盖（>；；；；；；；=3家）、23年Wind一致净利润增速预测值（>；；；；；；；=30%）、24年Wind一致净利润增速预测值（>；；；；；；；=30%）进行初步筛选，再次，我们结合【上市日期+20日，至今】期间股价涨跌情况，从中选出股价调整幅度较大的30只个股。

　　

　　7、风险提示

　　1、经济修复低于预期；

　　2、美联储通胀超预期；

　　3、统计规律的有效性下降。