投资建议

　　银行业理财登记托管中心发布2022年《中国银行业理财市场年度报告》。2022年是理财行业震荡的一年，投资者预期差的矛盾在债市负反馈中得到集中释放，这不仅让理财产品经历了资管新规以来的最大回撤，同时也让部分投资者重新评估理财产品是否能有效满足其投资诉求。本篇报告我们聚焦理财市场热点，通过三大视角重构理财市场的发展近况。我们认为理财机构必需重塑产品竞争力、拓宽客户辐射半径，才能实现负债端资金的稳定。

　　理由

　　从“稳增值”预期，聚焦理财与存款的替代效应。截至2022年末，全市场理财产品规模共计27.65万亿元，同比降低4.66%，债市负反馈期间累计净赎回约3万亿元。理财产品净值波动加剧，促使定期存款逐步承接投资者“稳增值”需求：从收益率来看，2022年理财月度平均收益率为2.09%，跑输上市银行3.22%平均个人定期存款利率。从资金流向来看，我们预计理财赎回资金主要流向定期存款，全年理财/居民定期存款分别同比少增4.59万亿元、多增5.45万亿元；目前银行定期存款平均久期为1.23年，我们预计上述资金回流理财仍尚需时日。

　　从负债端约束，洞察理财资产配置选择。资管新规后，投资者教育推进缓慢，理财机构主要通过降低资产端风险以减少估值切换带来的净值波动，产品结构趋于单一化：截至2022年末，现金类、固收类、混合类理财产品规模分别为8.8、17.4、1.4万亿元（占比32%/63%/5%），中高风险理财产品规模延续压降趋势。在资产配置端，2H22理财产品增配现金及银行存款与同业资产；受到赎回压力影响，我们预计理财机构在债市负反馈期间抛售约2万亿元信用债和5000亿元公募基金。此外，我们认为非标资产的时代红利已逐步褪去，目前理财配置非标资产仅1.95万亿元（占比仅6.5%），标准化资产的配置能力更为关键。

　　从战略定位，解析理财机构如何主动求变。1）他行代销发力，把握渠道多元化的增量机遇：2022年13%的理财产品由非母行渠道销售。2）从母行客群出发，扩大客户辐射半径：2022年末风险偏好为四级（成长型）、五级（进取型）的投资者数量占比为16%、4%，我们认为单一的产品谱系不利于规模可持续增长。 3）聚焦封闭式产品，稳定负债端资金：截至2022年末，封闭期在1年以上的产品规模为3.48万亿元，占比12.6%（同比+0.8ppt）。展望2023年，我们预计摊余成本法、混合估值产品有望成为理财机构产品创设与营销的核心发力点。

　　风险：理财机构投研能力建设不及预期，债市波动、存款定期化超出市场预期。