1、中美博弈长期化及地缘局势动荡意味着我国发展的外部环境出现根本转变，叠加我国产业列入实体清单以及将超算实体和量子计算实体列入黑名单。而2020年新冠疫情的爆发加剧了全球对供应链安全的重视程度，加速产业链向安全导向靠拢。

　　2019年后国内政策进一步加强了对制造业自主可控的扶持力度，主要体现在制度改革、政策强度和财税支持三个方面：

　　其一，资本市场是产业政策实施的重要中介，资本市场通过调节资本的产业投向、促进生产要素与要素生产率的提高，对产业结构优化升级起到助推作用。从资本市场改革来看，2004年配合我国加深外贸体制改革，支持中小企业融资推出中小板；2009年顺应经济增长和结构调整，支持战略新型产业发展推出创业板；配合金融开放以及“互联网+”概念的衍生，2014年开通沪港通，2016年开放深港通；2019年支持我国“制造大国”向“制造强国”转变，科创板正式登陆。

　　其二，自主可控、国产替代相关领域的政策强度在提升。国家层面上看，2019年起在种植业种源、区块链数字经济和科技领域关键核心技术等方面自主可控性及国产替代被多次提及，整体上较往年有所提高。省市层面上看，截至2021年，广东省、福建省等明确了信创产业自主化的具体发展办法与目标，上海市、陕西省、黑龙江省等提出集成电路、半导体技术硬性指标规划，北京市、浙江省等规定原则上不得采购进口医疗器械。政策逐步落地，覆盖范围不断扩大。

　　其三，金融、财税政策对自主可控相关产业的扶持力度在加大。税务层面，财政预算中科技研发费用加计扣除比例2018年从科技型中小企业50%不断提高为全体企业75%，2019年起所有制造业领域固定资产折旧享受加速折旧优惠，对科技企业孵化器、科技园等提供纳税减负，涉及自主可控的集成电路与软件设计领域依照不同范围享受税收减免或免税的优惠。预算层面，截至2020年的五年来全国财政科技投入年均增长9%。金融层面，2019年起的重任。

　　世界格局的加速演变及大国博弈常态化趋势的确立，最终促成了“统筹安全和发展”的主线。

　　“统筹安全和发展”成为国家战略重点，安全可控政策全方位展开。习近平主席于2020年11月时隔两年半重提“统筹安全和发展”后，“统筹安全和发展”的战略地位日益提升。在2021年下半年内外部环境恶化的背景下，习近平主席在重大讲话中对这一说法多次提及，2022年国家安全日将其定为重点学习内容，“统筹安全和发展”成为国家战略重点。此外，安全可控相关政策在2021年下半年后大幅增加，2021和2022年新发布的安全可控相关政策数量超2018-2020年的总和，安全可控政策所覆盖的范围从医药器材和信息安全扩展到囊括农业、传统工业、高新技术产业等全产业链，安全可控在全行业内展开。

　　二十大报告中以“安全”设为单独一章，精神内涵涉及粮食、能源资源和产业链供应链等多个领域，安全主线正式形成。党的二十大报告中新增国家安全章节，首次提出“5+4+4”推进“国家安全体系和能力现代化”，“安全”一词被提及近 90 次，几乎是十八大报告和十九大报告的总和；报告中明确指出要“加强重点领域安全能力建设，确保粮食、能源资源、重要产业链供应链安全”，安全主线的具体内容得到细化。由此，安全与发展成为未来经济社会工作的两大主线，在全球科技竞争和大国博弈背景下的关键领域国产化替代和安全重要性成为重点，能源、科技的自主化成为自主安全主题的两大投资主线。二十大以来，国家安全相关政策纷纷落地，国家安全成为重大战略发展规划的关键考量，安全资产具体内容逐步细化。

　　

　　2、逐真：三个视角寻找当下的安全资产

　　我们认为安全资产至少应该具备三个特点，一是国家政策的重点支持方向，拥有“政策护城河”；二是比较优势欠缺且进口依赖度较为集中领域；三是国产替代需求紧迫，且当前国产化进度处于中前期的领域。

　　2.1、确定“政策护城河”的最大公约数

　　视角一：国内经济增速下行叠加外部冲击放大了发展的结构性矛盾，当下政策实施愈发看重“结构性”支持，宏观政策通过结构性工具“精准滴灌”，产业政策则有保有压，安全资产是宏观及产业政策结构性支持的交集，具备“政策护城河”的最大公约数。

　　宏观政策来看，制造业是当下宏观政策结构性工具支持的重点。2022年以来资本进一步向制造业企业倾斜，央行、银保监会多次发声加大制造业领域的信贷支持力度，2020年以来工农建交中五大银行制造业平均贷款增速达到9%以上。此外，2021年央行设立科技创新再贷款，根据国开行披露数据，截至2022年年末国开行已累计发放1867亿元贷款，涵盖集成电路、机械装备及工业自动化、基础材料、新能源技术应用等领域。

　　产业政策来看，半导体产业链、医药生物和高端设备的“安全”属性更高。我们梳理了2021年以来总书记讲话、国家级层面的政策、文件以及会议中涉及到“安全”“自主可控”“国产替代”关键词的相关领域，发现同“安全”相关的领域主要集中在以半导体为核心的TMT产业链、医药生物和机械设备三个方面。具体来看，TMT相关产业链中人工智能、网络安全、集成电路/芯片是出现频率最高的关键词；医药生物领域中以高端、高端数控机床及实验设备、科学仪器贸易逆差较大且进口集中度较高，日本、中国台湾为主要进口地区。从贸易逆差角度来看，其一，我国多功能工业机器人以进口为主，尽管近5年进口增速呈下降趋势，但2022年贸易逆差仍达到68.62亿元。其二，数控机床我国已实现贸易顺差，2022数控机床贸易顺差为14.32亿元；但以五轴联动数控机床为代表的高端数控机床仍以进口为主，如加工中心2022年贸易逆差高达为126.91亿元，其2021年进口集中度为86%，进口主要依赖于日本。其三，实验设备及科学仪器方面，理化分析仪器和电子测量仪器近5年来贸易逆差整体呈下降趋势，但2022年贸易逆差仍分别达到478.11和147.19亿元，2021年进口集中度分别为58%和61%，主要进口来源于中国台湾和日本。

　　

　　

　　军工领域中部分航空航天发动机贸易逆差较大，其进口主要依赖于德国和美国。航空航天领域中，航空航天器近5年来贸易逆差呈逐步下降的趋势，但2022年贸易逆差仍达到444.53亿元。其中飞机（>；；15t）和航空器零部件2022年贸易逆差额分别为129.08和2.33亿元，2021年飞机（>；；15t）进口集中度为57%，主要依赖于德国。发动机领域来看，贸易逆差主要集中在涡轮喷气发动机上，2022年涡轮喷气发动机贸易逆差为37.88亿元，2021年进口集中度为62%，进口主要依赖于美国。

　　

　　

　　新材料领域中高分子材料、高端塑料制品及新型金属材料贸易逆差较大，高分子材料和塑料及其制品进口集中度较高。其一，新型高分子材料领域中聚碳酸酯、聚甲醛2022年贸易逆差分别高达204.52、45.69亿元，2021年进口集中度为61%、66%，对日本、韩国和中国台湾地区进口依赖程度较高。其二，高端塑料制品2022年贸易逆差为117.55亿元，2021年塑料及其制品进口集中度为58%，进口集中度相对较高，对韩国进口依赖程度最高。其三，新型金属材料领域中新型铝合金、铜丝贸易逆差分别为157.56、9.29亿元，但仅有铜丝2021年进口集中度为44%相对较高，其余进口集中度均不超过10%。

　　

　　

　　<？XML:NAMESPACE PREFIX = "O" /><?XML:NAMESPACE PREFIX = "O" />2.3、国产化视角观察哪些领域“卡脖子”

　　视角三：国产化率是衡量我国关键领域“卡脖子”程度的重要指标，国产化率越低其可替代的理论空间越大，在大国博弈体现为“科技博弈”的背景下，关键领域的国产化率提升长期为主旋律。

　　根据王昶等学者在《关键核心技术国产替代的逻辑、驱动因素与实现路径》的研究，关键技术的国产替代包括进入期、追赶期和跨越期三个阶段。进入期阶段关键是实现技术0-1的突破，追赶期的关键在于提高产品在价值链的分工地位，体现为同类产品由低端到高端的演进，而在跨越期的关键在于塑造核心竞争力。

　　半导体材料及设备国产化率普遍较低，芯片及半导体器件国产化率均不足50%。截至2022年，半导体材料国产化率大多不足50%，其中光刻胶、掩模版、封装基板等领域国产化率不足10%，湿电子化学品、CMP、靶材等国产化率突破20%，硅片、电子气体引线框架等国产化率突破30%。截至2020年，半导体设备中除去胶设备国产化率超过50%，刻蚀设备、PVD/CVD设备国产化率不足20%，而光刻设备、离子注入及、显影设备等国产化率不足5%。芯片领域来看，截至2021年，闪存、微控制器、CPU/GPU、存储器、无线通讯芯片和内存国产化率不足5%， FPGA（截至2020年）、AP（截至2021年）、模拟芯片（截至2020年）等国产化率不超过20%。

　　

　　

　　计算机信创领域国产化率较低，细分产业大多位于追赶或扩张期。截至2021年，工业软件产业国产化率大部分低于50%，其中研发设计软件 （EDA）、研发设计软件 （CAD）和嵌入式软件（中大型PLC）国产化率不足20%；生产制造软件（截至2020年）、运维服务软件和嵌入式软件（截至2021年）国产化率介于20%—50%。截至2021年，操作系统、数据库和中间件国产化率均低于20%，云基础软件（IaaS）国产化率介于30%和50%之间，处于扩张期。

　　

　　除颤仪、DSA、MRI等医疗设备国产化率较低，内窥镜、电生理等高值医疗耗材国产化率有待提高。医疗设备国产化率表现分化，截至2021年，CT、PET-CT、MRI国产化率不超过20%，直线加速器、呼吸类设备、除颤器和DSA国产化率不足10%；畸形矫正器、麻醉机和超声仪器国产化率不超过50%。高值医疗耗材中，内窥镜、电生理、起搏器等耗材国产化率不超过20。体外诊断领域中除基因检测外，其他仪器国产化率较高。

　　

　　高端数控机床，工业机器人零部件以及科学及实验仪器国产化率极低。截至2021年，科学及实验仪器领域国产化率极低，除天文仪器突破20%外，其他科学及实验仪器国产化率均处于追赶期。质谱仪、光谱—色谱仪器、电学测量仪器等实验仪器国产化率不足5%。在数控机床领域中，中、低端数控机床国产化率均突破50%，高端数控机床国产化率不足20%（截至2018年）。工业机器人零部件国产化率有待提高，其中伺服系统、RV减速器不足50%。

　　

　　高分子材料国产化率仍待提升。截至2021年，高分子材料绝大部分国产化率不足50%，POE树脂粒子，有机发光材料和聚酰亚胺国产化率不超过20%，先进结构陶瓷、聚苯醚、高吸水性树脂、聚乳酸和碳纤维材料介于20—50%之间。新型金属材料国产化率相对较高，铝塑膜、N型光伏银浆、电子级银粉和正面光伏银浆国产化率介于20%—50%之间。

　　

　　3、构建安全资产指数

　　我们依据第二部分对安全资产的定义，选取国产化率在50%以下的细分领域，并进一步选择其代表性行业（部分国产化率较低且技术壁垒较高的行业，代表性企业仅一家，国产化率主要在20%以下的），部分领域可比公司超过3家的综合考虑2018年以来净利润增速、研发费用占比以及研发费用同比增速，择优选择兼具盈利能力和研发投入力度的标的。根据上述规则我们筛选了50个同“安全”息息相关的标的，并构造“安全资产50”组合。

　　3.1、安全资产50指数的特征是什么？

　　对比其他主要50系列指数，安全资产50指数主要以中盘股为主，且行业分布以电子、医药生物、机械设备为主。从市值分布来看，截至2023年4月18日，安全资产指数50成分股的总市值更偏中盘，而TMT50、科技龙头指数及创业板50偏向于大盘。行业分布来看，从申万一级行业来看，安全资产50指数行业分布中电子、医药生物、机械设备和计算机占比较大；科技龙头指数行业分布较为集中，主要为电子、计算机、通信和医药生物，而创业板50前三大行业分别为、太极股份为代表的国资背景信息安全类标的，以及北方华创、圣邦股份、彤程新材等半导体设备及零部件相关标的逆势上涨，其中2018年3月1日至9月6日中国软件涨幅达到139.6%、北方华创涨幅达到63.7%。

　　阶段Ⅱ：2019年1月至2021年7月，新一轮强势产业周期爆发，受益于5G芯片需求IC产业链国产化，半导体产业链爆发。2019年1月至2021年7月，在流动性充裕及强势产业周期（5G、新能源）叠加下，A股走出三年牛市行情，期间万得全A上涨72.4%，创业板指及沪深300分别上涨180%、62%，申万一级行业中电力设备、电子涨幅分别达到172%、110%。本阶段安全资产50指数涨幅达到304.2%，从成分股表现来看，本阶段受益于5G芯片需求拉动及IC产业链国产化驱动，斯达半导、圣邦股份、北方华创等半导体产业链标的股价翻倍；此外，本阶段迈瑞医疗、心脉医疗、南微医学等医疗器械板块同样取到100%以上涨幅。

　　阶段Ⅲ：2022年3月至10月，地缘局势紧张背景下安全主题持续发酵，半导体、医疗设备产业链标的持续表现占优。2022年3月7日至10月31日，大国博弈和地缘冲突升温下，“安全”主题持续发酵。本阶段万得全A下跌15.9%，创业板指及沪深300分别下跌17.6%、22%，期间申万一级行业均取得负收益。本阶段安全资产50指数上涨5.4%，从成分股表现来看，信息安全标的中国软件，半导体设备标的拓荆科技及机械设备标的普源精电贡献了主要的涨幅。

　　年初人工智能浪潮席卷之下，半导体、软件等板块带领安全资产持续向上，新一轮科技革命加速国内半导体领域国产化进程。今年年初CHATGPT掀起AI技术革命，1月30日彭博报道百度公司计划于3月推出与ChatGPT类似的人工智能聊天机器人服务，打响国内大模型“第一枪”。随后国内人工智能热潮迅速铺开，截至4月中旬，阿里、腾讯、华为、商汤等大厂均推出了大模型，4月10日人民日报发表文章《把握新一轮科技革命的机遇》，其中明确提出要把握大数据、云计算、人工智能技术进步带来的机会。从架构来看，芯片为整个人工智能架构提供基础的算力基础支撑，人工智能产生庞大是数据增量，需要通过具备高运算能力的芯片进行处理分析，一方面高算力需求进一步打开芯片规模空间，另一方面“卡脖子”问题将加速国内厂商攻坚克难实现产业链自主可控。2022年10月7日美国商务部推出《出口管制条例》，禁止向中国芯片制造商出口先进芯片和生产先进芯片设备，今年3月31日日本宣布将对23种芯片制造设备的出口施加限制，海外国家限制及制裁将进一步加速国内半导体领域国产化进度。

　　在政策友好叠加多重驱动因素共振下，医疗器械领域有望成为另一个重点关注领域。从长期来看，据国家卫健委数据显示，截至2021年底我国60岁及以上老年人口达2.67亿，2035年左右预计60岁及以上老年人口将突破4亿，占比将超过30%，老龄化加速将推动医疗资源配置需求的释放；而从中短期来看，一方面2020年以来疫情加速各地医院项目建设进度，2020、2021年各类型医院建设项目立项数量同比分别增长43.3%、29.1%，较往年相比明显提速，而考虑导大中型医院项目建设周期主要为2-3年，后续项目建设完成后医疗设备采购有望受益，而今年以来县级医院“升级”需配备符合标准的医疗器械，同样形成利好。此外，本轮AI新技术有望进一步带动影像等器械设备革新，助力我国中高端器械市场国产化发展。

　　

　　

　　

　　

　　

　　4、风险提示

　　（1） 疫情超预期反复。国内经济复苏判断基于当前疫情过峰，若后续疫情打大规模反复，市场存在超预期下行风险。

　　（2） 海外通胀持续超预期。若海外通胀持续超预期，全球流动性紧缩预期或再度升温，全球资本市场风险偏好或显著回落。

　　（3） 美联储加息超预期。若美联储加息超市场预期，美债利率与美元指数的上行将对风险资产价格再度形成压制。

　　（4） 地缘政治扰动加剧。国际地缘政治冲突风险的加大将冲击国际贸易和投资，全球金融与经济环境稳定性将下降。

　　（5） 历史数据仅供参考。历史数据仅反映过去事实，不具备预测未来的能力，需投资者斟酌比对使用。

　　（6） 统计偏差相关风险。统计口径、统计方式的差异性或导致统计数据误差，需投资者酌情参考。

　　（7）安全资产50标的业绩不达预期风险。安全资产50标存在业绩不及预期的可能性，仅供投资者参考，不构成投资意见。