葛洲坝2018年报点评:净利率连续5年提升抵达2002年以来最高,现金流大幅改善回正

　　类别：公司研究 机构：东兴证券股份有限公司 研究员：郑闵钢 日期：2019-06-06

　　事件:公司发布2018年年度报告,全年实现营收1006.26亿,同减5.79%,实现归母净利润46.58亿,同减0.55%,实现扣非归母40.12,同增2.45%;

　　水电龙头纵横布局打造多元化业务结构,海外业务量位居前列。公司以水电起家,承建了葛洲坝、三峡大坝等国内外一大批世界级水电设施,纵向延伸水泥建材、地产开发、收费公路和水务公司运营等业务,横向拓展水电、公路、房建、铁路、市政等细分市场,多元化业务结构日趋完善,位列中国建筑企业500强第10名、海外新签合同额/营业额的第4位/9位。

　　业绩阶段性回落,订单保持稳健,多元化布局/基建回暖/一带一路推进/中美关系缓和/基数相对低等多因素有望推动营收重回双位数增长通道。公司2006-2016十年间收入增长近11倍,CAGR高达27%,2017/2018收入增速回落至6.54%/-5.79%。全年整体/海外新签合同额为2231亿/761亿,分别同减1%/6%,稍有回落但维持相同体量,未来有望受益高潜力市场多元化布局、基建投资回暖和一带一路推进而改善,推动业绩增速重回双位数通道;分业务看,全年工程收入545亿,同减4.3%,系部分项目受国际因素影响未能按期实施所致,毛利率13.62%同增1.3pp;环保收入194亿,同减27.2%,系中美贸易摩擦和再生资源市场波动所致,毛利率1.48%同增0.5pp;水泥收入89亿,同增33%,毛利率43.07%同增10.6pp;地产收入74亿,同增19.1%,毛利率23.34%同减4.4pp;高速公路和水利发电收入分别达到19亿/15亿,毛利率分别高达62.05%和41.85%;

　　净利率连续第5年提升,系2002年以来最高水平,现金流大幅改善回正。报告期内毛利率16.33%,显著提升3.3pp,其中工程/环保/水泥三大主业毛利率分别提升1.3pp/0.5pp/10.6pp(水泥销售价上升),高毛利的公路和水务运营业务均快速成长;销售/管理/财务费率为1.29%/7.64%/2.47%,分别同增0.3pp/1.8pp(系研发费、薪酬和折旧摊销增加)/0.5pp,期间费率10.16%同增2.1pp;减值5.6亿增长9.9倍,占净利润比例提升8.4pp至9.32%;投资收益11.41亿同减16%;公允价值变动净收益同比增加4.18亿,系非上市权益工具投资确认为其他非流动金融资产所致,占净利润比例达7%;税率23.04%同增1.2pp;整体来看,净利率5.92%同增0.5pp;经营现金流12.78亿,同比增加21.02亿,主要系本期加强回款所致;期末资产负债率74.76%,同增2.1pp;

　　盈利预测与投资评级:预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为1118.44亿元、1256.68亿、1418.88亿元;归母净利润分别为52.95亿元、60.53亿元和69.35亿元;EPS分别为1.15元、1.31元和1.51元,对应PE分别为6.4X、5.6X和4.9X。首次覆盖,给予“推荐”评级。

　　风险提示:1、基建投资不及预期;2、汇率波动风险;3、材料价格风险。