山鼎设计(300492)2018年报点评：营业增速迎拐点，切入TOD市场有望提供强劲业绩动力

　　事件： 公司发布 2018 年年度报告， 全年实现营收 2.16 亿，同增 44.02%，实现归母净利润 0.27 亿，同增 29.75%，实现扣非 0.27 亿，同增 72.28%;

　　营收增速迎来拐点，业绩提速增长，预告 Q1 归母同比中枢为 40%。

　　报告期内营收/归母同增 44.02%( +49pp) /29.75%(+27.5pp)， 其中营收在连续 4 年 负 增 长 后 于 本 年 首 度 迎 来 增 速 拐 点 ; Q1-Q4 营 收 增 速 为8.7%/74.8%/43.9%/45.3%，归母增速为 144.1%/74.7%/73.7%/4%， Q4 净利率 18.75%( -9.1pp)，系毛利率下滑、当季非经常性损失增加; 公司预计Q1 归母同增 25%-55%，中枢为 40%，有望持续高速增长;

　　毛利率/费率同步下降、整体盈利能力下滑，现金流大幅增加，负债率上升仍处极低水平。 毛利率 37.95%( -4.9pp)， 系各细分业务毛利率均有所下 降 ;

　　销 售 / 管 理 / 财 务 / 期 间 费 率 为 2.88% (+0.1pp)/12.53%( -2.8pp)/0.16%( -0.6pp) /15.57%( -3.3pp)， 其中财务费同减 68.9%系利息收入增加所致;减值 1250 万( -18%)，占净利润比例为 46.83%( -27pp); 投资净收益/处置收益/营业外支出分别变化-26 万/-101 万/+264 万，估算合计拖累净利率约 1.8 个 pp;

　　税率 15.54%( -0.3pp); 净利率 12.36%( -1.4pp); 收付现比为 117 %( +31pp) /37%( +12pp); 经营现金流 0.87 亿( +485%)，系持续采取多种措施加大应收账款清收力度，采取诉讼、仲裁、财产保全等多种手段实现清收， 本期回款增加;负债率21.98%( +3pp)有所增加但仍处在极低水平;

　　扎根西南， 全国布局见成效，住宅和综合体设计主业强势增长。 全年西南/华东/西北收入分别为 1.33 亿( +84%) /0.34 亿( +138%) /0.31 亿( -24%)，占比为 62%( +13pp) /16%( +6pp) /15%( -13pp)， 华东收入增速显著。

　　住宅/综合体设计/公建/其他设计收入为 1.13 亿( +73%) /0.56 亿( +49%)/0.27 亿( +2.7%) /0.2 亿(-4.2)，占比为 52%( +9pp) /26%( +1pp) /12%( -5pp) /+9%( -5pp)， 毛利率分别为 42.27%( -7.1pp) /43.46%( -9.2pp)/19.14%( -2.9pp) /25.56%( -6.5pp);

　　BIM 领军企业， 市场前景辽阔、当前处在起步阶段。 回购激励/股东增持彰显经营信心。 公司拥有建筑甲级设计资质， 从事建筑设计近 20 载，业务覆盖住宅综合体等多种业态及咨询设计及施工配合全流程， 具备全专业、全流程 BIM 设计能力，荣膺多项 BIM 设计大赛奖项，综合设计能力系行业领先。

　　住建部规划要求 2020 绿色建筑及国有资金主投大中性建筑项目中 BIM 应用率达 90%，政策规划确定性不及装配式建筑，但市场前景辽阔、产业较为分散、存在较大业务机遇。

　　按装配式建筑/园林/地铁/管廊等领域设计费率分别为 20( /m2) /0.6%建安费/50 万( km) /10 万( km)估算，我们认为每年市场容量在千亿规模以上。 报告期内回购股份 53 万股(占总股本 0.64%)，部分用于股权激励;公司股东车璐/袁歆分别增持116.7 万股(占总股本 1.40%) /95.4 万股(占总股本 1.15%)，持股比例分别增至 29.18%/28.92%;

　　切入 TOD 蓝海市场有望提供强劲业绩动力。 报告期内公司与成都轨交地产(当地 TOD 建设骨干之一)新签成都 TOD 一体化设计项目，合同额 1.1 亿，占当期营收比例高达 51%，我们认为公司未来将充分受益当地 TOD 市场迅猛发展。

　　成都系“中国最佳 TOD 一体化实践区”( 《城市发展系列 TOD 白皮书》)、 将是 TOD 发展最快市场之一( 2018 城轨 TOD 发展指数全国第 7)，当前轨交运营里程已达 197km，到 2020/2035 年将增加到 460km/1696km规模， 相应的 TOD 配套建设正紧密锣鼓展开：

　　已出台《成都市人民政府关于轨道交通场站综合开发的实施意见》、《成都市轨道交通场站综合开发实施细则》 确立了 TOD 综合开发的顶层设计和具体操作层面实施办法，并已对全市全网 700 余个站点按照“ 城市级、片区级、组团级和一般级” 构建了四级分级体系。 目前成都首批 TOD 项目正抓紧建设中，预计今年底，首个 TOD 综合体将投入运营;

　　盈利预测与投资评级：预计公司 2019 年-2021 年实现营业收入分别为 2.87亿元、 3.52 亿元、 4.01 亿元;归母净利润分别为 0.33 亿元、 0.41 亿元和 0.45 亿元;EPS 分别为 0.4 元、0.49 元和 0.54 元，对应 PE 分别为 71.5X、58.8X 和 53.6X。 首次覆盖，给予“ 推荐” 评级。

　　风险提示： 1、 投资不及预期; 2、市场竞争风险; 3、 项目执行不及预期。