开立医疗:彩超、内窥镜持续高端化升级,进口替代可期

　　开立医疗 300633

　　研究机构：中泰证券 分析师：江琦,谢木青 撰写日期：2019-04-25

　　事件:公司2018年实现营业收入12.27亿元,同比增长24.04%,归母净利润2.53亿元,同比增长32.94%,扣非净利润2.20亿元,同比增长28.14%;2019Q1实现营业收入2.30亿元,同比下降0.40%,归母净利润1206万元,同比下降42.35%,扣非净利润47万元,同比下降96.85%。

　　2018年高端产品持续放量带来盈利能力提升,2019Q1受高基数和销售淡季影响业绩处于低点,不影响全年预期。2018Q4单季度公司实现营业收入4.34亿元,同比增长23.75%,归母净利润8222万元,同比增长9.37%,扣非净利润7587万元,同比增长10.07%,收入端较前三季度有所加速,主要是受四季度威尔逊和和一医疗并表影响,剔除并表后预计收入增速与前三季度保持一致,利润增速放慢主要是公司加大市场推广和研发投入导致。2018年高端产品继续放量带来综合毛利率提高1.55pp,费用率相应提升1.20pp带来净利率提高1.38pp,盈利能力进一步提升;

　　2019Q1受高基数和费用继续上升的影响,公司业绩处于相对低点,考虑到一季度收入利润占比较低,不影响公司2019年全年持续的快速发展。 高端彩超S50系列占彩超总收入比例约25%,进口替代继续进行。2018年彩超业务实现营业收入9.88亿元,同比提高19.23%,覆盖国内高中低端多层次用户需求,其中2016年底获批上市的高端彩超S50系列在2017-18年已逐步获得市场认可,目前S50占比约25%,继续保持翻倍增长;与此同时,2018年公司推出高端彩超S60,在图像质量、AI诊断、探头配置上进一步升级,有望加速进口替代进程。

　　内生+外延丰富内窥镜产品线,逐步提高公司市场竞争力。2018年内窥镜及镜下器械业务实现营业收入1.54亿元,同比增长110.94%,2019Q1内窥镜设备收入占比进一步提高到15%,已被终端医院认可,2019年升级产品HD550获批,公司在电子内窥镜高端市场竞争力进一步提升。

　　盈利预测与估值:我们预计2019-21年公司收入15.69、19.63、24.64亿元,同比增长27.85%、25.13%、25.56%,归母净利润3.29、4.23、5.42亿元,同比增长30.14%、28.68%、28.04%,对应EPS为0.82、1.06、1.35。目前公司股价对应2019年35倍PE,考虑到公司高端彩超和高清内镜有望持续受益于进口替代的进程,在研品种超声内镜、血管内超声等成长性较强,我们认为公司2019年合理估值区间为40-45倍PE,公司合理价格区间为32-37元,维持“买入”评级。

　　风险提示:海外销售风险,产品质量控制风险,政策变化风险。