中航飞机:业绩稳健增长符合预期,关注精益管理推动公司经营质量改善

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　　中航飞机(个股资料 操作策略 股票诊断)

　　研究机构：申万宏源 分析师：王贺嘉 撰写日期：2019-04-09

　　事件:公司发布2018年年度报告:公司2018年实现营业收入334.7亿元,同比增速为7.7%,上年同期值为19.0%;实现归母净利润5.6亿元,同比增速为18.4%,上年同期值为14.1%;实现扣非后归母净利润5.3亿元,同比增速为57.9%,上年同期值为16.3%;公司2018年实现ROE3.48%,较上年(3.00%)增加48个BP;业绩实现稳健增长,基本符合预期。

　　点评:公司销售毛利率下降并未影响业绩稳健增长,主要原因是汇兑正收益和研发费用下降导致期间费用率下降。公司2018年实现销售毛利率6.1%,较上年同期减少约1.2%,期间费用率实现4.0%,较上年同期减少约0.9%,期间费用率下降幅度较大是整体业绩稳健增长的主要贡献来源。

　　此外,公司2018年实现扣非后归母净利润5.29亿元,同比增速57.90%,远高于归母净利润增速,主要系子公司非经常性损益同比大幅减少以及母公司主营业绩增厚所致。

　　公司销售期间费用率明显下降,主要是由于同期汇兑实现正收益和研发费用大幅下降。公司财务费用同比下降199.3%,其中,由于同期的人民币汇率持续贬值,公司的汇兑损益从去年0.8亿的损失变成今年0.4亿的收益;公司研发费用较上年下降51.22%,主要是本期新型涡浆支线飞机研制项目及其他自筹项目研发投入减少所致。

　　销售归母净利润率五年内首次上升,ROE增长幅度显著,主要得益于公司在推进提质增效和精益管理改革上迈出坚实步伐。公司2018年实现销售归母净利润率1.67%,为五年内首次回升;实现ROE3.48%,较上年同期(3.00%)增加0.48个百分点,回升态势明显。

　　公司强力推进生产单元精益化改革,出台了覆盖管理全要素的精益工厂建设路线图、精益单元建设全景图,单元化生产模式在体系上得到了确立,未来公司或将进一步提升生产管理效率和经营业绩质量。

　　再次强调看好公司的中长期价值的核心投资逻辑:1)在“空天一体、攻防兼备”的空军建设战略下,作战支援飞机或将出现明显缺口,公司作为相关大中型飞机唯一总体单位有望充分受益。2)公司军转民切入支干线民机总装和零部件业务,卡位优势或将推动开拓空间更大的民机市场。3)公司作为国内大型飞机的总装主体,或将受益于军品定价机制改革等可能的突破性进展带来的业绩释放。

　　下调盈利预测和维持买入评级。因公司的军用大型飞机产能提升进程低于预期,我们下调公司19至20年的归母净利润至6.68/8.19(原值:7.30/9.38)亿元,新增2021年营业收入预测425.73亿元、归母净利润预测9.78亿元;19/20/21年的EPS分别为0.24/0.30/0.35元/股,当前股价(2019/04/04,17.67元)对应PE分别为74/59/50倍。

　　公司作为国内大型军用飞机唯一总装标的,稀缺核心资产独享军机放量采购,叠加军品定价体制与国企提质增效改革,未来或将具备较好的业绩稳健增长和国企改革潜力,因此维持买入评级。

　　风险提示:1)军机采购价格调整时点和幅度的不确定性;2)新机研制、交付进度以及使用效果等不及预期;3)民用飞机等军民融合业务开拓风险。