1.3 打新机制向网下倾斜，中长线投资者获益

　　科创板新股发行主要分为战略配售、网下发行、网上发行、超额配售4类。

　　图 1、科创板新股发行机制

　　为进行科创板网下打新收益测算，我们整理了涉及科创板发行的相关制度，主要包括2019年3月1日发布的《上交所科创板股票发行与承销实施办法》(以下简称“实施办法”)、4月16日发布的《上海证券交易所科创板股票发行与承销业务指引》(以下简称“业务指引”)、5月31日发布的《科创板首次公开发行股票网下投资者管理细则》(以下简称“网下投资者管理细则”)、以及6月8日发布的《科创板股票公开发行自律委员会促进科创板初期企业平稳发行行业倡导建议》(以下简称“自律倡议”)，具体制度梳理请见我们6月19日发布的报告。

　　打新机制向网下倾斜，中长线投资者获益，主要体现在3个方面：

　　(1)科创板网下打新面向对象为证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外投资者和私募基金管理人等专业机构投资者，不包含个人投资者和一般法人，较A股而言范围缩小，专业机构投资者获配比例更高。

　　(2)《证券发行与承销管理办法》规定，IPO采用询价方式的，依据发行后总股本是否在4亿股以上，网下初始发行比例最低为60%~70%;根据网上投资者有效申购倍数确定从网下向网上的回拨比例，网上投资者有效申购倍数超过150 倍的，回拨后网下发行比例不超过本次公开发行股票数量的10%。

　　因此，在当前A股网上申购倍数基本持续超过150倍的情况下，A股的实际网下配售比例仅为10%。与之相比，科创板的网下初始发行比例最低为70%~80%，网下向网上的最高回拨比例仅为10%，大幅低于目前A股的回拨比例，确保了网下发行部分的绝对优势。

　　(3)安排不低于网下发行股票数量的70%优先向公募产品、社保基金、养老金、企业年金基金、保险资金和合格境外机构投资者资金等6类中长线资金对象配售，确保了6类中长线资金的配售比例。

　　设置多重机制，稳定股价：(1)保荐机构跟投机制，保荐机构承诺以发行价认购公开发行数量2%-5%的股票，跟投比例由发行规模分档确定;(2)针对不同投资者分档设立锁定期，鼓励投资者从长期投资的角度参与科创板，发行时审慎参与询价。参与配售的保荐机构相关子公司持有期限为24个月，战略投资者持有期限不少于12个月。

　　同时，通过摇号抽签方式抽取6类中长线资金对象中10%的账户，中签账户的管理人承诺中签账户获配股份锁定，持有期限为自发行人股票上市之日起6个月。(3)目前A股IPO发行4亿股以上才有权设立超额配售权(绿鞋机制)，而科创板可无条件设立超额配售条款，有助于新股上市后股价稳定。